미국 장기금리, 이제 기준금리와 따로 움직인다

기준금리를 올리면 장기금리도 오르고, 내리면 같이 내려간다.

교과서는 대개 그렇게 말한다.

그런데 미국 장기금리는 이 공식에서 조금씩 멀어지는 중이다. 미국채를 받아 주던 연준과 해외 중앙은행이 빠진 자리를 금리에 훨씬 예민한 민간 투자자가 채우면서, 10년물 금리는 연준 긴축 이후 204bp나 올랐다.

연준이 금리를 올린 주, 장기금리가 더 요란했던 이유

지난 9월 16일 연준은 기준금리를 0.25%포인트 올려 연 3.75~4.00%로 만들었다. 2023년 7월 이후 3년여 만의 인상이다.

정작 시장이 크게 흔들린 건 그다음 주였다.

23일 미국 10년물 금리가 하루 13bp 넘게 뛰어 5.104%를 찍었다. 2007년 7월 이후 가장 높은 수준이다.

강한 경기지표, 100달러를 넘긴 브렌트유, 10월 추가 인상 기대가 한꺼번에 겹친 날이었다. 그 와중에 내 눈에 걸린 건 같은 날 열린 5년물 국채 입찰이었다. 700억 달러어치를 내놨는데 응찰배율은 2.21배로 최근 6차례 평균 2.33배에 못 미쳤다. 해외 중앙은행과 기관이 포함된 간접입찰자 비중은 54%로, 평소 65% 안팎보다 한참 낮았다.

기준금리 발표보다 “누가 국채를 사러 왔나”가 더 무거운 숫자일 수 있다.

마침 국제금융센터가 9월 23일 딱 그 얘기를 정리한 보고서를 냈다.

미국 국채금리 204bp 상승, 연준 기대만으로는 설명이 안 된다

국제금융센터의 「美 국채 투자주체 변화에 따른 장기금리 영향 점검」에 따르면, 연준이 양적긴축(QT)을 시작한 2022년 6월 1일 2.91%였던 10년물 금리는 올해 9월 21일 4.95%까지 올랐다. 보고서는 이 상승분의 상당 부분을 국채 수급 부담에서 찾는다.

근거로 든 지표가 국채-OIS 스프레드다.

OIS 금리는 “앞으로 정책금리가 이렇게 흘러갈 것"이라는 시장 기대만 담은 금리라고 보면 된다.

같은 만기 국채금리에서 이걸 빼면, 정책금리 기대로는 설명되지 않는 나머지가 남는다. 국채가 시장에 너무 많이 풀려서, 또는 거래가 뻑뻑해져서 붙는 웃돈이다.

미국 국채금리 수급 부담을 보여 주는 10년물 국채-OIS 스프레드 변화

시점	10년물 금리	국채-OIS(SOFR) 스프레드
2022.6.1 (QT 개시)	2.91%	21bp
2025.4 (상호관세 충격)	—	60bp (고점)
2026.9.21	4.95%	39bp

숫자만 놓고 보면 18bp는 작다. 204bp 가운데 10분의 1도 안 된다.

그런데 연준의 QT는 2025년 12월 1일에 이미 끝났다. 연준이 더는 국채를 줄이지 않는데도 웃돈이 21bp 시절로 돌아가지 않았다면, 문제는 파는 쪽보다 받아 줄 사람 쪽에 있다고 봐야 한다.

미국채를 받아 주던 큰손은 어디로 갔나

2026년 2분기 기준 시장에 풀린 미국채는 30조9천억 달러다. 이 중 68%를 미국 안의 투자자가, 32%를 해외 투자자가 들고 있다. 보고서가 짚은 변화는 공공에서 민간으로 안과 밖 모두에서 똑같은 방향으로 일어났다.

미국 안에서는 연준이 빠졌다.

2022년부터 연준의 미국채 순매수가 마이너스로 돌아서면서 보유액은 2022년 초 6조1천억 달러에서 2026년 2분기 4조1천억 달러로 줄었다. 미국 내 보유분 가운데 연준 몫은 39.8%에서 20.7%로 반 토막 났다. BIS는 연준 보유 미국채가 2,150억 달러 줄 때 이를 민간이 대신 흡수하려면 장기금리가 약 10bp 올라야 한다고 추정했다.

해외에서는 중앙은행이 뒤로 물러났다.

해외 보유분 중 공공 부문 비중은 2022년 초 53.2%에서 2026년 7월 40.8%로 내려왔고, 민간 부문은 46.8%에서 59.2%로 올라섰다. 앞서 본 5년물 입찰의 간접입찰자 비중이 낮았던 장면과 겹쳐 보이는 대목이다.

13배 예민한 민간 투자자가 미국채 가격을 정한다

BIS 추정치를 보면 성격 차이가 확 드러난다.

금리가 100bp 오를 때 미국채 수요가 늘어나는 폭이 해외 민간 부문은 19.3%, 해외 공공 부문은 1.5%다. 민간이 약 13배 예민하다.

왜 이렇게까지 다를까.

중앙은행이 미국채를 사는 목적은 수익보다 외환보유액을 안전하고 유동성 있게 쌓아 두는 데 있다. 금리가 좀 낮아도, 가격이 좀 흔들려도 일단 사서 들고 간다.

민간은 사정이 다르다. 헤지펀드든 운용사든 미국채를 주식, 회사채, 다른 나라 국채와 나란히 놓고 비교한다. 보고서 표현대로라면 미국채 금리가 다른 자산보다 충분히 높아져야 비중을 늘린다.

솔직히 처음엔 반대로 생각했다.

금리에 예민한 손님이 많으면 금리가 조금만 올라도 곧바로 사러 올 테니, 오히려 금리가 덜 튀는 것 아닌가. 절반은 맞는 말이다.

빠진 게 있다면 출발점이다.

예전에는 가격을 따지지 않는 매수자가 물량의 큰 덩어리를 말없이 받아 줬다.

그 덩어리가 사라지면 늘어나는 국채는 전부 값을 따지는 사람들에게 팔아야 하고, 그들이 다른 자산보다 낫다고 판단할 때까지 금리가 올라가야 거래가 성사된다. 게다가 민간의 사고 싶은 마음은 주가, 위험 선호, 차입 여건에 따라 수시로 바뀐다.

보고서가 금리 변동성 확대를 걱정하는 이유가 여기 있다.

재정적자가 커질수록 미국 장기금리가 더 크게 뛰는 구조

받아 줄 사람의 성격이 바뀐 데다 물량까지 늘어날 참이다.

보고서가 인용한 블룸버그 전망치 집계로는 미국의 GDP 대비 재정적자가 2026년 6.3%에서 2027년 6.4%로 커진다. 국채를 더 찍어야 한다는 뜻이다.

민간도 돈을 빌리러 나온다. 민간투자 증가율은 2026년 3.9%에서 2027년 4.4%로 높아질 전망이고, 투자 자금을 마련하려면 회사채 발행이 늘어날 가능성이 크다. 정부 국채와 기업 회사채가 같은 민간 투자자의 지갑을 두고 경쟁하는 그림이다.

바클레이즈는 앞으로 미국 장기금리가 통화정책 기대만큼이나 국채·회사채 공급과 민간 수요 같은 수급 요인에 좌우될 것으로 봤다.

보고서의 결론도 같다.

민간 의존도가 높아진 상태에서 공급이 늘면, 그 물량을 소화하기 위해 장기금리가 과거보다 더 큰 폭으로 올라야 할 수 있다.

기준금리와 장기금리가 따로 노는 시대, 무엇을 봐야 할까

보고서의 마지막 경고는 이렇다.

국채 수급 부담이 이어지면 나중에 연준이 기준금리를 내리더라도 장기금리는 잘 내려가지 않고, 단기금리와 장기금리가 서로 다른 길을 갈 수 있다.

지금은 연준이 오히려 인상 쪽으로 돌아선 상황이라 두 금리가 같은 방향을 보고 있다.

시장에 반영된 10월 추가 인상 가능성은 66.4%까지 올랐다. 다만 다시 인하 국면이 오더라도 장기금리가 예전처럼 순순히 따라 내려올 거라고 기대하긴 어렵다는 게 이 보고서의 요지다.

미국 10년물은 세계 채권금리의 기준 역할을 하니, 장기 대출금리나 채권 투자를 고민하는 사람이라면 남의 나라 얘기로만 넘기기 어렵다.

그래서 나는 앞으로 금리 뉴스를 볼 때 FOMC 날짜와 함께 세 가지를 같이 챙겨 보려 한다.

미국 국채 입찰의 응찰배율과 간접입찰자 비중, 10년물 국채-OIS 스프레드가 39bp에서 어느 쪽으로 움직이는지, 그리고 내년 재정적자 전망치가 6.4%에서 더 올라가는지다.