利上げの効果、住宅価格への影響は2年で薄れる

金利を二度も引き上げたのに、なぜソウルのマンション価格は85週連続で上昇しているのでしょうか。

国土研究院の分析によると、

利上げ0.25%pの衝撃後、全国のマンション価格は6ヶ月で1.2%下落しますが、

24ヶ月後には下落幅が0.9%に縮小し、統計的な有意性も消滅します。

先週のニュース記事のほとんどは、前方の数値である1.2%だけをタイトルに掲げていました。7ページにわたる原文を最後まで読んでみると、本当に興味深いのは後ろ側の項目でした。

金利を引き上げる時と引き下げる時で、住宅価格が反応する形が全く異なるのです。

利上げ0.25%pで住宅価格はどれくらい下落したか

金利上昇局面だけを切り離して見ると、利上げ0.25%pの衝撃に対する全国のマンション売買価格の累積反応は、6ヶ月後が-1.2%、12ヶ月後が-1.1%、24ヶ月後が-0.9%でした。下落幅は時間が経つにつれて拡大するどころか、少しずつ元に戻っています。

分析手法についても押さえておかないと、数値を正しく読み解けません。

研究チームは、景気先行指数増加率、消費者物価上昇率、CD（91日物）金利、M2増加率、KBマンション売買価格指数変動率の5つを組み込んだLST-VARモデルを使用しました。局面が急に切り替わるのではなく、緩やかに推移するように設計された非線形モデルです。推定期間は2006年1月から2026年7月までの247ヶ月です。

局面は、基準金利が直前にどの方向に動いたかで区分しました。

1999年5月から今年8月までの328ヶ月を分析すると、金利上昇局面と金利下降局面がそれぞれ7回ずつあり、期間は144ヶ月と184ヶ月でした。ファイナンシャルニュースの報道でも同様の区分が紹介されています。

金利の引き上げ・引き下げ衝撃に対する全国のマンション価格の累積反応（単位：%、括弧内は90%信頼区間）

利上げ効果はなぜ2年後に薄れるのか

「2年で薄れる」という言葉の核心は数値が小さくなったことではなく、信頼区間が0を超えたことにあります。

24ヶ月時点の範囲は-2.2%から+0.5%までです。下落した可能性もありますが、上昇した可能性も排除できないため、研究チームも中長期的な影響については慎重に解釈するよう記しています。6ヶ月と12ヶ月は上限がそれぞれ-0.4%、-0.1%と0を下回っており、下落が明確に捉えられています。

この結果を私は次のように解釈しました。

金利が上昇する時期には、購入を検討していた人々がすぐに利払い負担を計算に入れます。そのため衝撃が序盤に一気に反映され、その後は所得、供給、次なる金利への期待といった他の力が住宅価格を動かします。報告書もまた、この推定は「他の条件が一定である」という仮定のもとで金利をちょうど一度0.25%p引き上げた際の反応であると線を引いています。実際の住宅価格は景気、住宅需給、流動性、政策、市場の期待に同時に左右されるという注釈も付け加えられています。

興味深いのは、局面を分けない全期間の推定が正反対の形を見せている点です。-0.5%、-0.9%、-1.2%と時間が経つほど下落幅が拡大し、36ヶ月後には-1.5%まで達します。ただし、有意な区間は衝撃後6ヶ月から20ヶ月まででした。局面を混ぜて平均を出せば「ゆっくりと長く押し下げる」ように見えますが、金利が実際に上昇する時期だけを切り出すと「早く押し下げてすぐに元に戻る」に近いということです。

もう一つ気になる点があります。

今回の第7次金利上昇局面は表の中で2026年7〜8月のわずか2ヶ月間です。上記の数値は過去6回の上昇期が残した平均的なパターンであり、今回のサイクルはまだ推定にほとんど含まれていません。

金利引き下げ時に住宅価格はなぜ膨らみ続けたのか

金利を引き下げる時期には構図が逆転します。利下げ0.25%pの衝撃に対し、マンション価格は6ヶ月後に0.6%、12ヶ月後に1.2%、24ヶ月後に1.7%上昇し、3つの時点すべてで統計的に有意でした。上昇幅が一貫して拡大しています。

2つの局面を並べると非対称性が鮮明です。

利上げによる住宅価格の押し下げは6ヶ月でピークを過ぎますが、利下げによる押し上げ効果は2年間積み重なります。引き上げる時は一瞬、引き下げる時は積立貯金のように蓄積されるわけです。

期間の差も無視できません。

1999年以降、金利が低下していた時期は184ヶ月で、上昇していた144ヶ月より40ヶ月長かったです。下降局面のうち、2008年10月〜2010年6月にはM2増加率が平均12.8%、2019年7月〜2021年7月には10.1%に達しました。資金が十分に供給された時期に引き下げ効果が積み重なったことは表から確認できますが、この両者の因果関係までを報告書が個別に証明したわけではありません。

ソウルの住宅価格を支える資金、ローンより株式・贈与が増加

今回の利上げが過去ほど住宅価格を抑制できない可能性があるという根拠は、報告書6ページの表にあります。ソウルの住宅購入時にどのような資金を調達したかを示す資金調達計画書の集計ですが、全勢（チョンセ）保証金の比率が5年で4分の1にまで縮小しました。

ソウル住宅価格の購入資金調達構成の変化（資金調達計画書集計、単位：%）

区分	不動産売却代金	金融機関ローン	賃貸保証金	株式・債券売却代金	贈与・相続
2021〜2022年	27.9	15.7	27.1	2.8	3.7
2023〜2025年	33.5	22.6	16.1	3.4	3.7
2026年1〜4月	32.9	23.6	6.6	6.6	6.4
差 (%p)	+5.0	+7.9	-20.5	+3.8	+2.7

全勢を活用したギャップ投資分が抜けた穴を、ローンと資産売却、そして親の資金が埋めました。

株式・債券売却代金は2.8%から6.6%へ、贈与・相続は3.7%から6.4%へと2倍近く跳ね上がりました。2026年1〜4月の数値は、国土交通部が国会に提出した資料を引用したファイナンシャルニュースの報道がソースです。

利上げは主にローン金利を通じて住宅価格に影響を与えます。

株式を売った資金や贈与された資金には利払い負担がないため、基準金利が上がっても計算が大きく変わりません。

研究チームが金融機関のローンだけでなく、政策金融、事業者ローン、全勢保証金、贈与や家族間の借入まで、資金流入経路を併せて注視するよう提言した理由はここにあります。

2021年の利上げ期と現在の住宅価格動向は何が違うのか

直前の利上げ期は2021年8月に始まり、ソウルのマンション実取引価格は引き上げ開始から15ヶ月で20.0%下落しました。基準金利を3.00%pも引き上げた38ヶ月間の上昇局面でした。

今回はスタート地点から異なります。

市場金利は2025年下半期からすでに上昇していたにもかかわらず、ソウルのマンション実取引価格は2026年7月時点で前年同月より14.5%高かったです。韓国不動産院の集計によると、9月第3週のソウルマンション価格は0.13%上昇し、85週連続上昇を記録しました。2020〜2022年の過去最長記録と同じ期間です。

中身を覗いてみると形状も異なります。

江南区(-0.42%)と瑞草区(-0.37%)は下落していますが、西大門・東大門・城北・蘆原といった江北の外郭地域が押し上げている構造です。今年ソウルで入居予定の物件が昨年より約26.9%減少したという供給不足が最も頻繁に挙げられる原因です。低金利による流動性が全国を押し上げた5年前とは異なり、現在は実需がソウル外郭に集中しているというのが市場の解釈です。