営業損失は4,900万ドルに過ぎないにもかかわらず、純損失が6.26億ドルまで膨れ上がった四半期がありました。
CoreWeaveの利子費用、正確には2026年第2四半期の純利子費用が6.40億ドルとなり、売上高25.75億ドルの約25%を占めた結果です。事業自体はトントンに近いものの、利子が損益を分けたことを意味します。
CoreWeaveの利子費用は第2四半期にいくらだったのか、そして純利子費用とは何か
CoreWeave第2四半期決算発表資料に記載された純利子費用は6.40億ドルで、前年同期は2.67億ドルでした。
6.40を2.67で割ると約2.40倍です（計算値）。同期間の売上高は12.12億ドルから25.75億ドルへと約112%増加したため、利子が売上よりも速いスピードで増加しました。増加率で表すと利子が約140%、売上が約112%です（640÷267-1, 2,575÷1,212-1）。
純利子費用とは、企業が負債に対して支払った利息から、預金などで受け取った利息を差し引いた値です。損益計算書にはこの一行のみが表示されます。プレスリリースや四半期報告書の抜粋では、支払利息と受取利息を分けて記載した数値は見当たりませんでした。そのため、本稿で言及する利子費用はすべて純額ベースです。
比重に換算すると実感が湧きます。6.40億を売上高25.75億で割ると24.9%、約25%です（640÷2,575）。
非常に単純な仮定を立ててみます。店が100円分を売ったのに利子だけで25円が出ていくなら、材料費と人件費を払う前に売上の4分の1が消えたことになります。CoreWeaveの実際の費用構造はこれより複雑ですが、利子がいかに重い項目であるかは、この例えで理解できます。
では、この利子は利益のどの段階で差し引かれるのでしょうか。営業利益との対比から見ていきます。
営業利益に対する利子の割合と、純損失6.26億ドルの内訳
営業利益に対する利子を語るには営業利益がプラスである必要がありますが、CoreWeaveの第2四半期の営業利益はマイナスでした。営業損失が4,900万ドル（営業利益率 -2%）であり、前年同期には1,900万ドルの営業利益が出ていました。この赤字に近い営業利益の下で、利子が損益をどのように動かしたのか、発表資料の数値を順に辿ると以下のようになります。
営業損失4,900万ドルから始まり、純利子費用6.40億ドルが差し引かれ、その他損益1.25億ドルが加算されると税引前損失は5.64億ドルとなります（-0.49-6.40+1.25、計算値）。ここに法人税6,200万ドルを加算すると純損失6.26億ドルと符合します。前年同期も同様に確認できます。営業利益1,900万ドルから純利子費用2.67億ドルを差し引き、その他600万ドルを加えた後、法人税4,800万ドルを支払うと純損失は2.90億ドルとなります（計算値）。
利子がいかに決定的であったか、仮定を一つ置いて推し量ってみます。
第2四半期の純利子費用が前年水準の2.67億ドルだったと仮定すれば、税引前損失は1.91億ドルになります（-0.49-2.67+1.25）。実際の5.64億ドルとの差額3.73億ドルが、1年間で増えた利子負担の大きさです（6.40-2.67）。その他損益と営業損失をそのままにした単純な仮定であるため、実際の将来結果を予測する数値ではありません。ただし、今四半期の損失を拡大させた最大の要因が営業ではなく利子であることは、この計算からも明らかです。
その他損益の1.25億ドルは、今四半期の損失を軽減させた項目ですが、何で構成されているかはプレスリリースの表には記載されていません。為替変動やデリバティブ評価などの項目が入る箇所ですが、今四半期に何が大きかったのかは確認できませんでした。利子そのものを差し引いた項目ではないという点だけは明白です。
営業利益がマイナスであるため比率自体は意味を持ちませんが、会社が独自に提示する指標2つに利子を当てはめてみました。
まずは調整後営業利益が1.28億ドル（前年2.00億ドル）です。会社が定めた基準で一部費用を除外した値であり、一般的な営業利益とは異なる数値です。この値に利子6.40億を当てはめると5.0倍となります（640÷128）。利子が調整後利益の5倍という意味です。次は調整後EBITDA 15.10億ドル（マージン59%）です。EBITDAは利子、税金、減価償却を差し引く前の利益であるため、設備事業の現金創出能力を示します。利子6.40億はこの値の42%です（640÷1,510）。
数値を並べると構造が見えてきます。
設備を稼働させて稼ぐ力は大きいものの、その設備を借りた金で購入しているため、利子が営業以降の段階で利益のほとんどを持っていくのです。個人的に最も目立ったのは、調整後営業利益が前年より減ったにもかかわらず、利子が2.4倍になったという乖離です。
CoreWeaveの純利子費用は四半期ごとにどれだけ増えたか
利子が突発的な数値なのか、トレンドなのかは四半期の流れで確認する必要があります。
報道（Motley Fool記事転載）がまとめた直近5四半期の利子費用は、2.67億、3.11億、3.88億、5.36億、6.40億ドルです。直前四半期の5.36億から6.40億へと約19%増加しました（640÷536）。
前年比増加率と売上比重を並べると、方向性が明確になります。
第2四半期だけを見ると、利子比重が22.0%から24.9%に上昇しました（267÷1,212, 640÷2,575）。上半期累計で見ると、純利子費用が5.31億ドルから11.76億ドルに増え、売上高は21.94億ドルから46.53億ドルに増えたため、比重は24.2%から25.3%となりました。売上が倍増している最中であっても、利子比重が下がっていないのです。
理由は順序にあります。
CoreWeaveはチップとデータセンターを先に購入し、その設備が売上として返ってくるのはずっと後なのです。
第2四半期の設備購入額は64.22億ドルで、売上の2倍を大きく超えました。支出が先行する構造では負債残高が売上よりも先に膨らみ、利子は残高に従います。報道によると、総負債は年初の約210億ドルから6月末には約350億ドルに増えたと伝えています。約1.7倍です（350÷210）。
今後の数値も一つあります。同じ二次報道によると、会社は第3四半期の利子費用を8.6億〜9.4億ドルと案内したと伝えています。会社発表の原文は確認できておらず、指標名が純利子費用と同じ項目かどうかも確認できていないため、方向性の参考程度にご覧ください。
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*純利子費用6.40億ドルに含まれていない利子とは何か
損益計算書の6.40億ドルが、CoreWeaveが借りた金に付随する利子のすべてではありません。四半期報告書(10-Q)によると、第2四半期の資本化利息は7,900万ドル（前年2,300万ドル）でした。資本化利息とは、建設中の設備の原価に利息を上乗せして資産として記録する処理です。この分は現在費用として計上されず、後に減価償却を通じて費用となります。1年前より約3.4倍に拡大したという点（79÷23）は、それだけ建設中の設備が多いという信号でもあります。
例えを一つ挙げます。仮定の話です。家を建てている間に支払ったローン利息を建築費に合算しておけば、その利息は今年の費用ではなく完成した家の価値に混ざり込みます。CoreWeaveの7,900万ドルも同じ原理であるため、6.40億に7,900万を加えた7.19億ドルが、今四半期に発生した利子の単純合算に近いと言えます（計算値、利息収益の処理によって異なる可能性あり）。設備建設のスピードが上がるほど、この隠れた部分も大きくなります。
現金はまた別です。上半期の利子費用は11.76億ドルですが、同期間に実際に現金として流出した利子（資本化分を除く）は8.06億ドルです。差額3.70億ドル（計算値）のうち、負債割引や発行費用の償却など現金が流出しない項目が8,600万ドルであることが確認されます。残りは支払った時点と費用処理時点の差によるものと見られ、未払利息が昨年末の3.32億ドルから6月末の4.10億ドルに増えたことと符合します。正確な分解は今回の調査では確認できませんでした。
まとめると、CoreWeaveの利子費用には3つの顔があります。損益計算書に記載された純利子費用、設備原価に回った資本化利息、実際に口座から流出した現金利息です。記事ごとに利子の数値が少しずつ異なる場合、まずは3つのうちどれを指しているのかを確認するのが早道です。
CoreWeaveの利子費用を生んだ負債は第2四半期にどう積み上がったか
利子は残高に金利を掛けて算出されます。そのため残高から見ていきます。
10-Q基準で2026年6月30日現在の総負債は350.68億ドルで、このうち遡及負債が314.05億ドル、非遡及負債が36.63億ドルです。遡及負債は会社全体が返済責任を負う負債であり、非遡及負債は特定の事業や資産にのみ責任が限定される負債です。
第2四半期のキャッシュフロー計算書を見ると、負債発行による純収入が134.57億ドルで、同四半期の負債返済が38.84億ドルでした。純増は95.73億ドルです（計算値）。構成についてはプレスリリースが一部のみ明らかにしました。
31億ドル規模の遅延引出ローンは、HPCインフラを裏付けとした初の公開シンジケート方式と紹介され、100億ドルを超える無担保債と転換社債には初のユーロ債発行が含まれました。2項目を足すだけでも約131億ドルとなり、発行額の大部分を説明します。ローン金利と担保条件はプレスリリースにはありません。
報道によると、8月に追加された26億ドル規模のタームローンは、短期基準金利に5.5%ポイントを上乗せする条件です。基準金利が変動すれば、このような変動金利負債の利子も同様に動きます。10-Qには金利変動リスクを軽減する指定ヘッジ用金利スワップが名目金額46.61億ドル分あると記載されています。スワップがどの負債をどれだけカバーしているかまでは確認できませんでした。
ここで一つ計算してみたいと思いました。
第2四半期の純利子費用6.40億に4を掛けると年25.6億ドルになり、6月末の総負債350.68億で割ると約7.3%となります（640×4÷35,068）。ただし、この値は平均金利ではありません。負債が四半期内に増加したため、6月末の残高は四半期平均より大きく、資本化利息と利息収益も反映されていないためです。負債が増えれば利子も付随して増えるという方向性だけ読み取れば十分です。
CoreWeaveの利子費用における表面金利9.625%と流通利回り14.8%はどう違うか
CoreWeaveの債券の話には数値が2種類出てきます。
一つは表面金利で、もう一つは市場利回りです。両者を混同すると利子費用が14.8%で発生しているように読めますが、そうではありません。
10月14日の記事はブルームバーグを引用し、2032年満期の無担保債の利回りが約14.8%、2031年物が約14.9%だと伝えました。表面金利はそれぞれ9.625%と9.75%です。2032年物は額面80セント以下で取引されているとのことでした。この数値は価格が付けられた時点が不明確なため、10月中旬頃の市場価格として受け取ります。
表面金利は債券を発行する際に定まり、会社が毎年額面金額に掛けて支払う利子率です。
流通利回りは、市場でその債券を現在の価格で購入した場合に得られる収益率です。
例えばと仮定してみます。額面1,000ドルで表面金利9.625%の債券は、毎年96.25ドルを利子として支払います。市場価格が800ドルに下がれば、新規購入者は800ドルで96.25ドルを受け取るため12.0%（96.25÷800）を得ることになり、満期に1,000ドルが戻ってくる差益まで含めれば収益率はさらに上がります。この時、会社が支払う利子は依然として96.25ドルです。価格が動いても、発行済みの債券の利子費用は変わりません。
同じCoreWeaveの負債であっても、種類によって金利差はこれほど大きいです。2%台の転換社債と15%のタームローンが同一会社の帳簿に載っているため、平均を語る際はどの時点のどの負債を混ぜたのかを区別する必要があります。
それでは14.8%はどこに影響を与えるのでしょうか。今後新たに資金を借り入れる際の価格です。市場がこの程度の利回りを要求する状態が続けば、新規発行や借り換え時の利子が高騰する可能性があるという信号です。逆に会社が現在支払っている平均費用はこれより低いです。二次報道は、直近の開示基準で転換社債が約2%、シニア債とタームローンが概ね9〜11%、最も古いタームローンが15%であると整理し、CFOが決算発表で加重平均負債コストが1年で300bp（3%ポイント）近く下がったと述べたと伝えています。同記事の執筆者は平均を約8.4%と推計しましたが、これは会社公表値ではなく推計値です。